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有效利用业余时间-你的传说从这里开始
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作者 | 中信建投期货研究发展部 田亚雄，研究助理 刘昊 核心观点： 美元在CPI略超预期的情况下出现回落后，快速收回了跌幅，暗示美元当下的定价主线不是现在还要不要再加一次息，而是高利率的美元资产本来就天然具备国际市场的资金吸引力，进而仍旧存在上行基础。此外，7月上涨的汽油在八月CPI或带来显著的正贡献，尚难以形成联储策略即刻转鸽的共识。美元偏强的趋势下，贵金属和美债反弹存在压力。 国内权益市场与商品市场的分化怎么解决？从经济数据和事件上看，地产新近的债务问题凸显和7月社融增量达到近三年低点都成为边际的宏观叙事。7月份社会融资规模增量为5282亿元，比上年同期少2703亿元，7月份社融数据延续了第二季度的回落趋势继续探底，社融增量达到近三年低点，低于2020年疫情初期，人民币贷款是本月社融较大的拖累项，分部门来看企业和住户的人民币贷款全方面回落。暗示：1、在资金价格较低的情况下，如何实现从宽货币到宽信用依然承受考验。2、地产的风险直逼去年年底三支箭之前。 头寸选择：多配，SR PTA；空配，SP，AG，价差上考虑多油粕比和远月的钢厂利润。 逻辑表述： 海外一侧能够明显感受到的是近期美元上行的趋势在不断巩固。一方面是我们此前提及的美联储直接宣告“抗通胀”胜利为时尚早；另一方面当前市场有在担忧后续CPI再度走高、通胀“卷土重来”的风险。这些都导致最近美元的偏强。尽管上周四公布的CPI同比3.2%，低于市场预期的3.3%，但美元仅用一个短暂的快速下跌就实现了利空出尽，并在后续不到5小时的交易时间就收回跌幅。这其实表征着市场本身对于美元是偏多头的态度，同时也在暗示着当下美元定价的核心逻辑并不在于美联储鹰派表态加剧或是还要不要采取加息措施，而是高利率的美元本身就天然具有对国际市场资金的吸引力（资金间存在利差），进而构成美元上行的基础。在此背景下，美元偏强势的趋势会维持，进而给贵金属和美债的反弹带来压力。 另一个比较关键的话题是对国内经济预期的调整。上周我们明显感受到国内黑色商品的强势与权益市场的疲弱形成鲜明对比，这种背离是较为罕见的。对此我们理解近期的一些数据和现象不断让市场去改变对于我国经济后续复苏进程的节奏的看法，例如碧桂园的下跌以及资本市场上部分资产管理计划出现了违约以及兑付不及预期造成了市场对于地产引发的债务风险的延伸讨论。 此外，上周五公布的国内社融数据也让市场情绪重新回到偏冷的现实中来。7月社融增量5282亿元，同比下降2703亿元，延续了二季度以来的回落趋势并做进一步探底。而月度的社融增量也达到近三年以来的低点，甚至低于2020年疫情初期，这反映了当下偏弱的经济现实。 在整体资金价格较低的环境下，居民和企业两大部门的融资需求仍出现明显回落：7月新增人民币贷款3459亿元，同比少增3331亿元。企业端，7月新增短期贷款不增反减，下降3785亿元；新增中长期贷款2717亿元，同比少增742亿元。居民端，7月新增短期贷款下降1335亿元，新增中长期贷款下降672亿元。与之相匹配的是例如汽车消费、30大中城市房地产成交数据的明显走弱，这也暗示着后续一些消费项数据可能还会面临下调。在这样的背景下，我们理解国内经济仍然受着诸多扰动，类似地产、地方债务带来的一些偏负面的影响都造成了后市的不确定性。 但从另一个角度去看，当前经济现实的偏弱或许又进一步强化了后续政策落地甚至政策超预期的可能性。然而问题的关键在于如何实现从宽货币到宽信用的转变？这一过渡需要多长时间？这可能是让市场比较担忧的。基于此，与国内经济联系较为密切的商品可能还会面临回调的压力，此前所营造出来的补库的热情以及风险偏好回升的情绪可能都会慢慢消散。 海外比较关键的商品仍然是原油。我们可以看到成品油利润还在不断往上，这或许暗示着原油还有进一步上行的空间。但成品油这一侧后续可能会出现分化，一方面美国汽油的需求或迎来季节性拐点，引发汽油价格的回落；与之形成对比的则是柴油的利润仍在往上，尤其是欧洲柴油。过去一个月，欧洲柴油利润涨幅是美国汽油利润涨幅的两倍左右。我们理解这主要源于欧洲炼油厂出现一定程度的超预期的供应紧缩。此外，中东地区的减产也是推动欧洲柴油利润上升的重要因素。与之相关的例如油化工行业中的化工品后续仍旧存在由成本上涨带来的价格上行趋势。 后续原油能涨到哪里？市场目前比较一致性的看法是等待宏观上再出现一个能明显激发看空预期的事件，例如美联储针对原油涨价去调整其货币政策，形成市场对原油需求再度担忧的局面。但我们理解“需求崩塌比供应减少给市场带来的影响更加激烈”这种提法在原油涨价的初期甚至中期并不容易让市场达成一致，因此短期内我们对于原油的看法仍倾向于偏多一些。 农产品方面，我们理解当前油脂油料偏向于国内在做计价，这种计价依赖于头部企业、油厂，他们在当前原料短缺下形成了自有的议价权，在这种议价权下，成本区间或许难以被打破。这也暗示着如果按照油厂的意愿做点价，3700左右的豆粕01估计难有下跌空间。但这一强势维系的前提在于海外大豆价格尤其是表征全球大豆是否充盈的巴西CNF升贴水依然居高不下。一旦巴西CNF升贴水再度崩塌，表征全球大豆的贸易流出现比较明显的转宽松，则未来就能够给予国内大豆压榨行业相对较好的盘面利润，进而导致现有的基差强势出现松动，并使得由此引发出来的国内豆粕被低估的逻辑同样面临质疑。 各品种观点汇总： 豆粕：USDA下调新季大豆单产至50.9，低于此前预期的51.35，但市场并没有显著反弹，暗示市场在关键产期更加关注降雨量，PRO FARMER田间作物考察将在两周后进行，届时的单产预期更加值得重视。报告之后，美豆1400的上方顶部或更加显著。近期豆粕或跌幅有限，远期继续关注CNF和国内基差变化。 油脂：1、USDA 8月报告未调整美豆新作种植面积，下调单产预估至50.9，虽然单产下调幅度高于市场平均预期的51.3，但因期初库存小幅上调及新作出口下调2500万蒲，美豆23/24年度结转库存落在2.45亿蒲，仅小幅低于市场平均预估的2.67亿蒲，报告带来的利好程度有限。2、8月以来美国中西部降雨及气温持续改善，美豆11大主产区干旱比例从63%的高点一路回落至43%，这带来美豆优良率改善及市场对后期美豆新作单产从50.9向上修正的预期，限制美豆上行空间。3、在7月产量同环比增长后，马棕8月产量进一步好转，SPPOMA预计马棕8月1-10日产量较上月同期增12%，这压制棕榈油表现，但高油价背景下生柴需求增长仍带来支撑。虽然MPOB及USDA月报显示的低于预期的库存预估均带来利好，但在市场常常提前交易未来平衡表调整预期的情况下，未来产量前景好转及相应的库存上修预期仍极大限制美豆及棕榈油表现，预计中短期油脂将延续震荡调整态势。 菜系：1、USDA报告出炉，未对面积做调整，下调单产至50.9，低于此前市场机构预期。7月下旬及8月上旬降雨良好，美豆受干旱面积下滑及优良率上升，CBOT价格冲高后回落。23/24年度预计全球大豆丰产，预计长期美豆价格中枢将下移。2、国内间断新增菜油和新作加籽进口。双节备货旺季逐步完成，菜油需求在9月下旬开始或将开始大幅回落。加籽天气炒作接近尾声。国内临近交割月，菜油定价权或逐步向产业头部转移。建议9400-9500的2311菜油空单续持，止损移至成本线；80-90成本买入的2311菜油8500看跌期权续持，止损移至成本线，2311菜粕暂时观望。 花生：1、主产区花生报价整体持稳。8月11日驻马店通货花生报价11900（0），南阳通货报价12400（0）；莱阳通货报价11800（0），兴城通货报价12000（0）；8月12日北方港口苏丹精米好货报价10700-10800，以质论价为主。2、华南新作花生逐步上市，河南春花生面积减量，预计难对现货造成明显冲击，陈米和进口米仍有销售窗口期。3、去年花生面积、单产双减，开秤后油厂积极入市采购，今年预计面积、单产双双回升，榨利持续亏损及小包装消费低迷，预计去年油厂抢货现象难重演。建议10合约10000-10200多单续持，止损移至10500。 豆一：现阶段现货市场无新消息指引，多雨天气或阻碍大豆走货，未来几日黑龙江部分地区仍有强降雨天气。近期期价中枢在天气炒作带动下有所抬升，但当前豆制品季节性消费淡季尚未过去，国储拍卖令市场大豆供应相对充足，供需失衡依然存在，盘面短期内预计还是以宽幅震荡为主，关注后续东北地区天气形势变化。建议观望为主。 生猪：现货价格震荡为主，前期上行后市场进入疲惫期，不过预计9月前继续处于压栏情绪之中，时间尚早，短期同中期价格具备负相关性。供给侧：出栏节奏主导市场变化，这是三季度生猪市场的主要运行规律，持续关注新增压栏和出栏之间的强弱，压栏边际影响减弱；长期来看，市场供给充裕，面临持续压制。需求端：终端消费表现一般，竞品价格偏低，补库需求驱动冻品走货，补库完成后，需求走弱，趋势性转变需等待天气变化。近月贴水现货，或有一定弱支撑；养殖企业可继续适量在高价合约套保，其余观望。 鸡蛋：全国主产区现货价格稳定，8月11日主产区均价5.25元/斤，较10日+0.10元/斤；主销区均价5.44元/斤，较10日+0.12元/斤。鸡蛋货源供应平稳，养殖单位走货正常，其中小码蛋供给偏多。产区适龄待淘蛋鸡数量有限，淘汰鸡出栏量偏低。今年3-5月的积极补栏逐渐转化为三季度的新增开产，存栏压力逐渐累积，三季度市场面临利好出尽的下行压力，预计调整将持续。现货处于季节性上涨阶段，近期原料端强势上行，带动盘面上涨，蛋鸡存栏推演的长线逻辑并未改变，市场对于下半年在产蛋鸡存栏逐步增加的预期基本一致，市场成交集中于近端格局较为清晰的09、10、11合约，盘面上方涨幅受限。操作上09开始限仓，单边建议观望，01可逢高少量做空套保。 玉米：北港收购区间2770-2810元/吨，企稳，到货0.36万吨。广东主流价2930-2950元/吨，量价皆稳。小麦在粉企逐渐启动下价格上行10-30元/吨，来到1.5元/斤之上。玉米到货低位运行，利润低位下华北深加工市场收购价企稳略涨，11家企业波动+6到+20，突破1.57元/斤阻力位，晨间剩余到货123车，前一日118车。淀粉方面，玉米价格坚挺支撑华北山东淀粉报价，下游补库成交良好；华南市场下游刚需补库，东北货源宽松，华北货源偏紧，港口货源分化，短期需求稳定。基本面上，关注强风和强降雨对东北春玉米产量影响，替代带来的刺激将推动近月合约保持偏强状态，渠道库存偏紧叠加下游阶段性刚补让市场呈现震荡行情，海外仍未对于优良率的下降做出反应。淀粉应注意加工利润走弱时，企业因竞争关系无法通过降低开机来控制出货的情形、盘面价格与玉米价格的共振以及蛋白比价关系下对开机的促进。建议盘面可波段操作，高抛低吸。 苹果：新富士仍属于空气果，苹果产业侧驱动为冷库富士与早中熟品种的现货行情。冷库富士好货销售压力整体不大。高温天气下廉价西瓜等时令水果的替代效应强，销区到车、走货放缓，但也属于季节性正常现象。质量问题造成差货继续降价，促销。早熟苹果目前为止价格偏高且稳定。嘎啦将于近期大量上市，关注嘎啦大量上市后早熟市场的走势。若早熟高开低走明显，将造成从业者盈利受损，从而可能影响收购晚熟富士的信心。在早熟、冷库富士价格不下跌的假设下，苹果的主要压力来自于经济下行对居民消费侧的影响。苹果波动较大，谨慎交易，可考虑以8800~9000区间逢高试空。 白糖：1、近期印度蔗区降雨再次减少，印度新季产量和出口量减少面临下调的炒作再起，市场也传出印度政府或考虑限制出口的消息，原糖市场出现反弹；2、巴西中南部7月下半月继续维持超预期的产量，但是受到甘蔗开花的影响，含糖量偏低，关注接下来两周的降雨情况；3、国际原糖现货市场受到巴西丰产的影响，升贴水报价出现下调，但需求端未见走弱的迹象，原白价差持续处于160美金/吨的水平；4、郑糖同时具备季节性消费旺季、消费弹性偏小、低库存、高基差、用进口成本为价格锚定下估值偏低的基本面，不排除资金继续推涨，09和01上方仍有空间。建议09和01多单继续持有。 棉花：1、USDA报告充分反馈得州干旱形势，短期内郑棉跟随美棉偏强运行；2、纺企竞拍热度有所降温，实际成交价格低于现货水平，主因储备时间长导致颜色级发生变异，带来质量贴水，本周起每日轮出量级提升；3、下游开工呈现环比复苏，但即期利润依然亏损，库存有待去化，后期可能引发补库行情；4、美国服装市场延续主动去库状态，但1-5月美国服装类cpi增速维持高位，预计零售端正在进入被动去库状态；5、随着内外价差持续修复，后期到港进口棉、进口纱增多，供给压力显现；6、目前国储库存位于低位，抛储量增加意味着未来收储预期的提高，国储补库周期临近，长期支撑棉价。建议01合约多单逢高止盈离场。 纸浆：1、加拿大温哥华罢工因为ILWU批准了临时协议终止，有效期至2027年。加拿大纸浆发运有望恢复正常。2、下游纸制品工厂开工率和产量较上周有所回升。3、东北俄针报价5250元/吨，较上一日报价持平。4、risi会议消息称，阔叶浆中国需求上半年较好，欧美等地发运环比下降8%，但不排除国内的需求是由于较低的价格引起的提前备货的可能性。建议观望为主。 |