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有效利用业余时间-你的传说从这里开始
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国庆长假期间，全球多个市场正常交易，主要股指普跌，国际油价大幅下挫，美元指数先涨后跌，10年期美债收益率创新高。 引起市场涨跌的因素很多，在我们看来，美国国债收益率是观察国际市场的核心指标，它能综合反映美元流动性的变化、市场对美联储加息预期的变化、市场风险偏好、经济预期等多方面的因素，是全球资产的定价之锚，节日期间外盘的变化仍然说明了这一点。正如我们节前所考虑的，美债收益率继续上涨，国际宏观处于偏空环境。因此理解外盘的变化，我们仍从这个观察指标入手。 9月29日以来，美国2年期国债收益率变化不大，与节前基本持平，而10年期国债收益率明显上涨，10-2期限利差回升，倒挂缓解。我们重点关注这两个指标，因为2年期国债收益率接近现实端，与美联储加息预期息息相关，而10年期国债收益率影响因素更复杂，除了现实端的因素外，还包含更多预期。 我们可以试着从这么几个方面来理解。 首先，从节假日公布的数据来看，无论是就业数据还是PMI数据，都显示美国经济仍然处于强劲状态，美联储继续加息以及减缓降息的预期提高，造成美债收益率上涨； 其次，值得注意的是，2年期利率不变，而10年期、30年期利率上涨明显，10-2利差回升到2022年10月份水平，是不是意味着市场对美国经济软着陆更加乐观了，说好的衰退呢？会不会只是继续推迟？基于美国制造业即将进入补库周期的判断以及美国制造业投资明显增长的现状，我们目前对此的看法也偏向乐观。但这也意味着通胀压力难以消退，同时这个补库过程仍需注意高通胀-高利率对债务、投资以及消费需求的负面影响，当负面影响达到一定程度时，突发的衰退、降息乃至危机仍然是需要提防的； 另外还需注意的是，9月中旬以来全球市场出现“股债双杀”，即股市下跌（市场风险偏好降低），同时国债被抛售，因此美债的抛售并不是因为风险偏好提高。所以需要从债券供需角度考虑，美国政府在当地时间9月30日晚的最后关头通过了临时拨款法案避免了政府停摆，这意味着更大的财政赤字，而早在8月5日，美国财政部就表示未来几个月将扩大长期国债发行规模，融资重点将继续从短期国债转向长期国债，以审慎管理国债。这也一定程度解释了为什么长期国债的利率上涨更快。 从美债收益率出发，我们继续关注相关市场的表现。 首先是贵金属，节日期间贵金属的下跌幅度有点超出预期（虽然我们节前也提示了贵金属阶段性调整的风险），而这刚好是美债收益率的映射。美国国债实际收益率与黄金价格长期负相关，2022年以来实际收益率大幅上涨，黄金价格阶段性回落，相对跌幅有限主要由于美元信用的受损。实际收益率=名义收益率-通胀预期，在通胀预期相对稳定（6月份以来小幅回升）的情况下，实际收益率大幅上涨主要由于名义收益率的快速上涨，因此美债收益率的上涨对应了黄金价格的下跌。 其次是原油，在沙特俄罗斯重申减产、原油库存下降的情况下，原油价格仍然大幅下挫。基本面的解释为美国汽油库存攀升反映需求走弱（具体请关注本公众号原油研报），另外我们也曾经在相关研报表示原油上涨对美国再通胀的影响以及可能的行政干预，据相关报道，拜登高级顾问上周悄悄访问了沙特，继续就一项潜在的大型安全协议进行谈判，其中包括沙特与以色列之间的和平协议。分析认为，沙、美“史无前例”协议谈判的消息被市场解读为美国与沙特关系的改善，如果相关协议最终达成，沙特和俄罗斯未来的进一步联合减产将面临巨大的不确定性。回到宏观因素，实际上除美债收益率上涨外，欧元区、日本等地的国债收益率均出现上涨，且美元持续升值，高利率对全球需求的抑制正逐渐明显。 第三，结合股市来看，全球市场实际上从9月中旬以来经历一次“股债双杀”，市场风险偏好明显回落，恐慌指数也有所回升，国内A股虽然也很低迷，但节前跌幅相对较小。从节日期间可供观察的市场来看，A50指数期货、恒生指数先抑后扬但未收复失地，人民币汇率相对来说比较平稳，贬值幅度较小。对于A股，我们一直强调从内外两个角度来综合考虑，从内部来看，随着政策的不断推进，实际上经济已经出现回升的迹象，节前公布的工业企业数据反映利润及营业收入增速回升，尤其是下游企业，另外建筑活动有所环比改善，节日期间公布的PMI延续了8月份以来的回升态势，且节日客流量同比大幅回升；但外部环境仍然不支持，我们观察的核心指标——中美利差（中国十年期国债收益率-美国十年期国债收益率）仍处于下跌趋势中（见图6），分解来看，实际上中国十年期国债收益率、短期利率自8月中旬以来已经明显上涨，反映出经济活跃度和预期的改善，但由于美债收益率更大幅度的上涨，中美利差仍未能扩大。 以上我们以美债收益率为核心观察指标复盘了节日期间外盘的走势，分析美债收益率上涨的部分原因及其对市场的影响，方便大家理解外盘的变化。 如何看接下来的市场？ 从宏观角度我们认为，第一、受国内经济影响较大的品种，基于国内经济在四季度可能进入弱周期的补库阶段，结合供需基本面可相对乐观，如黑色建材（请具体关注相关研报）；第二、受国际因素影响较大的品种，仍然需要密切关注美债收益率的变化，一方面，基于这样的逻辑链条，美债收益率维持高位的可能性更大：制造业补库周期部分对冲服务业回落——美国经济保持韧性——通胀维持高位——加息预期维持、降息预期推迟。2024美国大选年——通胀、就业影响选票——财政赤字、债券供给宽松——美元信用受损。另一方面，这不代表美债收益率能一直维持涨势，当前2年期国债收益率达到5.1-5.2%，隐含的加息幅度已经不大，而利率期限结构回归正常（长期利率大于短期），可以通过降息或者长期利率上涨实现，随着加息的暂缓或降息的临近，十年期国债收益率到5%再往上的空间也不会太大，且一旦经济数据有转弱迹象，短期随时可能发生调整。另外通胀本身就意味着大宗商品价格坚挺，进而影响国债收益率，两者有时互为因果，若中美重新回到同步补库的周期，大宗商品是有支撑的。具体策略请持续关注本公众号其他策略报告。 补充：昨夜外盘核心资讯 1、美国9月季调后非农就业人口增33.6万人，预期增17万人，前值增18.7万人。 2、美国9月季调后非农就业人口增33.6万人，预期增17万人，前值增18.7万人。 3、CME“美联储观察”，美联储11月维持利率在5.25%-5.50%区间不变的概率为81.5%，加息25个基点至5.50%-5.75%区间的概率为18.5%。到12月维持利率不变的概率为64.2%，累计加息25个基点概率为31.9%，累计加息50个基点概率为3.9%。 4、全美汽车联合会（UAW）主席Shawn Fain介绍谈判的最新进展，称通用汽车同意根据总体协议来生产电动汽车电池。在与通用汽车达成电池相关协议之前，UAW本来打算在通用汽车的工厂罢工。UAW“正取得显著的进展”，但仍然没能达成协议。福特汽车提议对加入UAW的工人涨薪23%。福特和斯特兰蒂斯（Stellantis NV）提出生活费调整（COLA）方案建议，通用汽车的立场也与COLA比较接近。这三大美国汽车生产商都已（就电动化前景）做出相关承诺。通用汽车（GM）涨3.4%，Stellantis ADR涨超3.3%，福特汽车（F）涨幅扩大至1.9%。 5、重磅报告显示就业增长爆表，强化美联储紧缩预期，美国股债一度“闪崩”，但盘中V形反转。纳指和标普更是凭借一个月来最大日涨幅，抹平全周跌幅，10月首周惊险“开门红”。 6、据文旅部消息，2023年中秋节、国庆节假期，文化和旅游行业恢复势头强劲，全国假日市场平稳有序。经文化和旅游部数据中心测算，中秋节、国庆节假期8天国内旅游出游人数8.26亿人次，按可比口径同比增长71.3%，按可比口径较2019年增长4.1%；实现国内旅游收入7534.3亿元，按可比口径同比增长129.5%，按可比口径较2019年增长1.5%。 |